报告导读

　　20年全球棉花减产、21年疫情后需求恢复，叠加全球流动性充裕、大宗商品涨价催化，我们全面看好棉花在21年的向上拐点。

　　投资要点

　　棉花价格历史复盘：供需关系和货币因素双重驱动

　　复盘棉价的历史变化趋势，我们看到(1)在棉花10-11年的大牛市中，全球棉花减产带来的供不应求以及流动性充裕背景下大宗商品的集体上涨是共同催化因素；(2)在经历12-16年的供过于求以及去库存后，全球棉价在17-18年保持稳定；(3)19/20年由于贸易争端和疫情导致棉价再次下次，但随着疫情后的需求逐步修复以及流动性充裕背景下全球大宗商品的再次涨价，棉价在近期再次出现明显复苏势头。

　　中国棉花缺口持续接轨全球，全球供给收缩需求复苏

　　首先从供需关系来看，中国棉花自从14年开始持续处于供不应求的状态。供给方面，目前估值年产量稳定在600万吨；同时库存方面国储库存已基本消化完毕；需求方面，国内目前纱线库存已接近历史低点，面料库存也处于历史正常水平，随着下游需求的恢复我们预计21年棉花需求将回到过去每年800万吨以上的水平。长期看我们认为目前中国200万吨的缺口将长期依赖进口棉花，带动我国棉价进一步与国际接轨。

　　全球棉花的供需在21年也有望逆转。虽然遭遇疫情导致20年全球棉花库存提升，但是由于(1)供给端，美国、巴西、巴基斯坦等产棉大国在其他经济作物提价挤压以及天气因素影响下减产明显；(2)需求端，在疫情之后服装消费有望逐步恢复正常状态，带动棉花消费也逐步修复逐步回到正常水平。因此在21年的供需格局，成为棉价上涨的支撑。

　　当前时点棉花判断：供需关系拐点确认支撑上行，全球流动性充裕背景下大宗商品涨价增加催化

　　首先我们从全球棉花的供需关系上，认为棉价已经具备上涨基本条件。中国棉花库存已在低位，在21年供需基本稳定的情况下，200万吨的产能缺口将在长期由海外进口补充。同时在全球产量收缩、需求逐步恢复的大背景下我们认为全球棉花在供需格局上已经迎来拐点。

　　另一方面，我们从过去十年棉花价格的复盘中看到，上一轮棉价的大涨是在产量大减供不应求的基础上叠加全球货币超发带来的大宗商品集体涨价。我们认为，21年全球大宗商品同样处于相似的趋势中。

　　因此，在供需格局拐点为基础、全球大宗商品涨价催化的局面下，我们全面看好21年的棉价走势，看好产业链龙头公司业绩弹性，推荐天虹纺织、关注百隆东方、华孚时尚。